2017年以来，监管强化了对银行表内表外资金运用的监管，以三三四为代表，对理财与自营委外行为进行了严格的检查与要求。表内与表外的委外受到了很大的影响。
1）减少资本占用。表内信贷资产是按照100%的权重来计提资本的，但如果银行通过同业投资，通过资管计划形成的信贷投放，有很大的可能是按照25%的资本占用来计提资本。也就是说，同样是一笔信贷资产，通过同业包装就能轻松实现资本占用减少的目的。对此，监管要求穿透式管理，按照实质重于形式实施资本计提。
2）绕过信贷行业约束。出于对地方政府债务约束、防范房地产泡沫和抑制产能过剩等考虑，监管层对银行信贷投放行业做出严格规定。但问题来了，不少银行所在驻地，平台、开发商和部分产能过剩企业搞不好是当地最大客户，不贷款给他们给谁呢？所以，中小行有比较强的动力通过各类资管通道绕过信贷行业约束。
3）规避信贷额度控制。央行为了控制信贷增速，对全年银行信贷投放实现额度控制。但如果银行的信贷额度不能够满足实体经济的融资需求，那么银行就有动力通过同业的方式绕道，这既能实现用户的融资需求，不出现因表内信贷额度不足而导致客户流失的现象，又能扩大规模和增加利润，一举双得。
我们对2017年以来的监管文件做了统计，发现整体可大致分为定性和定量两个维度。
除了定性的几个监管文件，还有几个较为重要的定量的监管政策措施。1、优质流动性资产充足率；2、流动性匹配率；3、大额风险暴露；4、货基新规。
应对货基新规出台，不少机构也调整了自己的战略——通过短期理财债基来规避货基新规对货基资产配置的约束，机构也比较青睐短期理财债基。
1）短期理财债基对同业存单和同业存款的投资约束较少，实际上，绝大多数短期理财债基配置的同业存单和同业存款占了总资产比重80%以上。
2）短期理财基金的估值方式受到的约束较少，能够继续通过摊余成本法，以满足机构定制、安全和配置自身同业负债需求。
3）债券市场波动较大，拉长久期轻易造成产品净值大幅度波动，机构也确实存在短久期类资产的配置需求。
4）货币基金不再纳入基金公司的规模考核，短期理财债基仍然在规模考核的范围之内。
除了表内委外以外，还有种情形是某银行发行存单后，利用同业理财的价差配置另一银行的同期限同业理财，这种类型套利在2015年和2016年上半年非常普遍，当时同业理财与同期限的同业存单价差差不多在100-200BP之间。
2）刚性兑付预期，构成无风险套利的基础光有价差是不够的，还得有刚兑。所以，同业理财的卖方有动力通过“保本补充协议”、“提前赎回协议”将本属于非保本的同业理财附上保本性质。
3）不占用资本。如果同业理财提供的清单都是资本占用100%的底层资产，资本计提会降低同业理财买方的利润空间，提高同业理财的销售难度。所以销售同业理财的机构有动力将理财资金投向统一改为国债、同业存款等低风险占用的资产，增厚买方的利润空间。
自从2016年四季度以来，我们得知同期限同业理财与同业存单的价差几乎围绕着0波动，破坏了同业存单-理财能够存在的前提。再叠加“三三四”和4号文要求的自查和整改，对上述套利的业务模式做了些禁止性规定，部分省份农商行资金被要求不能出省，同业理财规模出现非常明显的收缩，进而导致同业理财对接的资产出现了较强的抛售压力，包括委外产品赎回、债券市场下跌等等。
此前委外规模能够迅速扩张，实际上背后依赖的是同业流动性的扩张，如今同业理财收缩，委外自然就存在收缩的压力了，尤其是集合产品，表现为提前赎回或者到期不续作。
2）资产定价与负债定价的分离，尤其是在2015年以后，以3年期AA+的中短期票据收益率作为资产端定价的参考标准与3个月理财收益率出现倒挂。要想实现资产端的收益，弥补资产与负债端收益的倒挂，需要加久期、加杠杆、加风险，因而会衍生出比较强烈的主动管理需求。
3）由于资管计划尤其是集合产品报价一般都高于同期限同业理财，非银资管产品计划在销售过程中会向银行展示出较强的主动管理历史业绩，让非银资管产品计划被赋予了“刚兑”的幻觉。有“价差”+“刚兑”，不少资管集合产品还能在季末开出利率清单，于是构成了与同业存单-同业理财之间套利类似的前提条件。
结合上述几点原因，我们也能够理解委外为何会收缩。首先能确定的是，在同业流动性大幅收缩的背景下，委外收缩是必然的趋势，因为委外本身就是依附于同业流动性，在同业流动性减少的背景下，中小行也不觉得钱多配置压力大了，自然也不用借助非银机构人手了。
除此之外，此次债市调整，不少资管产品没有能够按预期收益兑付，戳破了非银资管产品的“价差”+“刚兑”预期，行业内产生了某些特定的程度的信任危机。
1）从同业渠道到同业+零售渠道并重，打造符合零售客户端口味的产品。这一点我们之前提到过，从过去理财产品规模爆发式增长的历史经验来看，客户喜欢的是带有保本性质的，预期收益较为稳定的产品。因此，要满足零售客户的需求，未来通过宏观对冲、大类资产配置、量化策略或者通过智能投顾方案，设计出净值稳定向上且回撤和波动率较低的产品是很重要的。
2）通过投资顾问的形式对接中小银行自营。农村金融机构总资产规模30多万亿，如果耕耘得好，无疑是一个非常大的蛋糕。尤其是在棚户区改造、乡村振兴和扶贫等政策带动下，农村金融机构沉淀了大量存款。
根据我们草根调研的情况看，不少农村金融机构存贷比连50%都不到，金融市场部资金运营的收益率也不高，还是存在较强烈的投研服务需求的。
所以，这需要机构不断下沉资质，在金融监督管理趋严，资管产品投资难度加大的背景下，以投顾的形式，不再以简单的产品为中心的服务模式，转变为以客户为中心的服务模式，满足中小银行投研服务需求。
大型国有行和股份行对公募基金的选择都有一套自己的评价体系和白名单制度。尤其部分银行考核机构非常看重规模排名这一块，成为很多中小基金公司的拦路虎，使得很多有自己特色、投研能力也不弱的基金公司难以建立与大型银行、保险客户的合作关系。
农村中小型金融机构白名单管理没那么严格，在机构合作筛选标准上人为的因素要多一些。而且大型公募基金对接的大客户较多，对大银行、大保险机构的服务可能就已经忙不过来了，对中小行的业务诉求可能会分身乏术。
所以，中小基金公司能够最终靠更精细、更周全的投研服务来获取农村中小金融机构合作，实现规模上的弯道超车是完全可能的。
3）提高主动管理能力，对接大行资管子公司FOF的配置需要。FOF/MOM产品最大的特点是能够最终靠一只产品实现对A股、港股、债券、商品、海外等多个市场的全涵盖。
从银行零售端的角度讲，选择去银行网点理财的客户配置行为都不会太激进，尤其是在经历多次市场大幅震荡的洗礼之后，不一定希望产品净值大起大落。
而FOF/MOM产品由于能做大类资产配置，可以优选产品和管理人，操作得好可以让产品收益有削峰填谷的效果，使波动率和最大回撤一下子就下降，让客户实现平稳向上的收益。也正是因为FOF/MOM产品具有降低组合风险波动、平滑收益的优势，加上银行自身短期快速提升投研能力难度较大，我们了解到未来大行和大型股份制设立资管子公司后，均会倾向以FOF/MOM产品实现大类资产配置。
所以，对非银机构来讲，怎么样提高主动管理能力，让自己的产品在不同细致划分领域形成竞争优势就显得很重要。
但就目前来说，FOF的发展还存在一定局限性，投资流程不够完善，缺乏产品收益结构和风险结构的预期设计环节，缺少量化模型，风控系统和绩效归因系统，导致FOF的投后管理不足，风险监测不够，不能及时的依据市场变化做出相应的仓位动态调整。
此外，由于基金产品研究员相对小众，在市场上挑选优质且各指标都匹配的基金并不是一件容易的事情，对非公募基金而言，没有独立正规的第三方评级机构和审计机构，能轻松的获得的资料只有定期披露的少量数据，因此在筛选难度上事实上远大于股票和债券。这些均导致FOF产品容易陷入历史规模陷阱和历史收益率陷阱。
